ناسازگاری اوراق مشارکت با منطق بازار بدهی
    اوراق بهادار  تاريخ: 17 آبان 1395   بازديدها: 419

    یادداشت دهم از پرونده هفته (تعمیق بازار بدهی در نظام مالی کشور)، استفاده از اوراق بدهی مبتنی بر عقود مبادله‌ای، با کاهش مشکل اطلاعات نامتقارن بین طرفین عقد، افزون بر آنکه نیروی محرکی برای تجمیع سرمایه‌ها و افزایش سطح تولید خواهد بود، با افزایش سطح شفافیت، از میزان عملیات غیرواقعی و صوری، که مخالف موازین اسلامی است، می‌کاهد.
    به گزارش پایگاه خبری بانکداری الکترونیک، در اقتصادهای امروزی، استفاده از بازار بدهی برای اجرای سیاست‌های اقتصادی، همچون سیاست‌های مالی و پولی، کارکرد فراوانی دارد. مطمئنا یکی از ارکان و پایه‌های اساسی بازار بدهی متعارف، استفاده از انواع اوراق بدهی است که عموما مبتنی بر قالب حقوقی قرض به همراه زیاده طراحی شده‌اند. بنا بر اصل حرمت ربا در شریعت اسلامی و منع قوانین کشور (همچون قانون عملیات بانکی بدون ربا، اصل چهار و چهل و نه قانون اساسی و غیره)در بکارگیری شکل متعارف اوراق بدهی، صاحبنظران بانکداری اسلامی را به این صرافت انداخت تا با بهره‌گیری از عقود اسلامی و رعایت موازین شرعی، اوراق بهادار اسلامی (صکوک) مبتنی بر بدهی را طراحی و اجرا کنند.
    صکوک بنا بر تنوع عقود اسلامی (عقود غیرانتفاعی، عقود مشارکتی و عقود مبادله‌ای) به چند دسته تقسیم می‌شود. صکوک غیرانتفاعی همچون صکوک وقف و صکوک قرض‌الحسنه به دلیل فقدان عنصر انگیزشی اقتصادی نمی‌تواند کارکرد گسترده‌ای در باب سیاستگذاری اقتصادی داشته باشد.
    در سوی مقابل، صکوک مبتنی بر عقود انتفاعی از جمله صکوک مشارکتی و صکوک مبادله‌ای (صکوک بدهی) می‌تواند انگیزش مناسبی برای صاحبان سرمایه به وجود آورد. نکته حائز توجه در نوع صکوک مشارکتی آن است که در این اوراق، انتقال مالکیت به نحوی رخ داده که عملا بدهی ایجاد نمی‌شود و نمی‌تواند به تعمیق بازار بدهی اسلامی کمکی برساند.
    همچنین، بنا بر ماهیت مشارکت، مسئله اطلاعات نامتقارن بین شرکای یک فرآیند مشارکتی، به وجود می‌آید. اطلاعات نامتقارن بدین معناست که یک طرف از طرف دیگر اطلاعات بیشتری داشته باشد و بتواند از این اطلاعات در سهم‌بری به نفع خود و به ضرر طرف دیگر استفاده کند.
    در ادبیات اقتصادی این عامل منشا پیدایش دو موضوع با عناوین مخاطره اخلاقی و انتخاب معکوس می‌شود. مقصود از مخاطره اخلاقی این است که شخصی که به دلیل وجود اطلاعات نامتقارن، تحت نظارت و کنترل دقیقی قرار ندارد، تمایل به رفتار فریبکارانه یا رفتار ناپسند از خود نشان می‌دهد.
    مثال کلاسیک مخاطره اخلاقى، مربوط به کارگزار و کارفرما است. اگر کارفرما نتواند بطور کامل بر عملیات و رفتار کارگزار، نظارت و کنترل صحیحی داشته باشد، کارگزار تمایل دارد کمتر از آنچه مطلوب کارفرما است، تلاش کنند. عبارت مخاطره اخلاقی اشاره به ریسک یا خطر رفتار نامناسب یا غیراخلاقی کارگزار دارد. این مثال، در قالب عقود مشارکتی که توام با نرخ سود متغیر و وابسته به عملکرد است نیز جریان دارد. وقتی شریک وظیفه مدیریت پروژه را به طرف دیگر واگذار می‌کند، در سایه وجود اطلاعات نامتقارن و امکان رخداد مخاطره اخلاقی، طرفی که از اطلاعات بیشتری برخوردار است می‌تواند بخشی از سود واقعی را مخفی نموده و سودی غیرواقعی را جهت تسهیم بین طرفین ابراز دارد.
    اما موضوع انتخاب معکوس، که آن نیز ناشی از عدمتقارنی اطلاعات است، موجب انتخاب نامساعد به ضرر طرفی می‌شود که اطلاعات ناقص‌تری نسبت به طرف مقابل دارد. این امر، در عقود مشارکتی بدین نحو است که شریک پرمخاطره و به شدت ریسکی، خود را فردی قاعده‌مند نشان داده، وارد امر شراکت شده و در نهایت نتیجه طرح مشارکتی را با مخاطره مواجه می‌سازد.
    وجود این مسائل در صکوک مشارکتی (که نمونه بارز آن اوراق مشارکت است)، دو پدیده احتمالی را به طور منطقی ایجاد می‌کند اول آنکه، طرفی که خواهان اجرای واقعی و شرعی مشارکت است، مجبور به ارزیابی و سنجش شریک (پیش از شروع شراکت)، نظارت (حین شراکت) و محاسبه ارزش واقعی طرح مشارکتی و در نهایت محاسبه مابه‌التفاوت سود انتظاری و سود قطعی (در سررسید) می‌شود که این موارد همگی هزینه‌بر است. اما پدیده دوم (که در نظام مالی کشور به شدت شایع است)، آنست که مشارکت به نحو صوری و غیرواقعی جریان یافته و به علت پرهیز از پذیرش هزینه‌های نظارتی، نرخ سود علی‌الحساب همان نرخ سود قطعی برآورد شده و مشارکت از شکل واقعی خود خارج می‌شود. مسلما این نوع مشارکت با شبهه شرعی مواجه بوده و نظام مالی را به سمت نظام مالی متعارف سوق می‌دهد.
    بدیهی است افشای اطلاعات مالی لازم و بالا رفتن سطح اطلاعات متقارن، کمک زیادی به سرمایه‏گذاران در ارزیابی بهتر و دقیق‌تر پروژه‏ها می‌نماید. این امر موجب می‌شود که فرآیند تصمیم‏گیری و مدیریت ریسک با ابهام و موانع کمتری صورت گرفته و در نتیجه سرمایه‌ها با سهولت بیشتری به سوی مولدترین بخش‌های اقتصادی متمایل شوند. این رویداد در نهایت، منجر به افزایش سطح تولید و رشد اقتصادی خواهد شد.
    این موضوع در صکوک مبتنی بر عقود مبادله‏ای (صکوک بدهی) به علت وجود نرخ سود معین، صادق است. این ابزارها (مانند صکوک مرابحه، فروش اقساطی، اجاره و خرید دین) از ابتدا دارای نرخ سود مشخص هستند و نیازی به ارزیابی ریسک‌پذیری طرف مقابل، نظارت فراوان حین انجام عملیات و یا محاسبه ارزش واقعی طرح در سررسید وجود ندارد. بنابراین، در این ابزار بدهی، مشکلات اطلاعات نامتقارن (مخاطره اخلاقی و انتخاب معکوس) تا حد زیادی مرتفع می‌شود. با کاهش این مشکل، اولا، فرآیند تجمیع پس‌اندازها و تبدیل آن به سرمایه سرعت بیشتری یافته و در نتیجه به توسعه مالی و رشد اقتصادی یاری می‌رساند؛ ثانیا، تمایل به صوری‌سازی و ایجاد شبهات شرعی در ذیل عقود کاهش خواهد یافت.
    از این‌رو می‌توان چنین استنباط کرد که استفاده از اوراق بازار بدهی مبتنی بر عقود مبادله‌ای، با کاهش مشکل اطلاعات نامتقارن مابین طرفین عقد، افزون بر آنکه نیروی محرکی برای نقدشوندگی بازارهای سرمایه و پول، تجمیع سرمایه‌ها و در نهایت افزایش سطح تولید خواهد بود، با افزایش شفافیت، از میزان عملیات غیرواقعی و صوری، که مخالف موازین اسلامی است، می‌کاهد. بنابراین توصیه می‌شود سیاست‌گذاران اقتصادی تلاش کنند میزان اوراق مشارکت منتشر شده جهت تامین مالی در بازار بدهی را کاهش داده و به تدریج به سمت صکوک مبادله‌ای حرکت کنند./ایبنا